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关税政策变动风险▷▷-◆●。泰国公司完成内窥镜生产线和光源模组生产线建设▽☆☆•◁，产线毛利率提升☆○★•■●，海泰新光(688677) 事件▼=▷：公司发布2024年年报和2025年一季报-◆■••▽，我们预计公司2025-2027年收入端分别为5◁■.66亿元△▷■、7…◇▪▽-=.19亿元和9●○◁△.24亿元○▽▲▼○▷，增速分别为36▲☆▷☆••.34%/28-▷.62%/24◆▲.27%◇○●。公司订单量有望逐步增加•▼△◆▽，现金流回暖◁●▽◆。销售净利率为30★●▪◇▷.20%（yoy-0☆◁▷○.01pp）▷◆…☆◆，销售费用率为5■▼•▪◁▽.80%（yoy+1•□▲△•….95pp）◇◆■•★。
2024年公司销售毛利率为64□=▼◁•.51%（yoy+0★•…△.79pp）▼○★□○△，同比分别增长34▽★.2%▪◇★△=、27▷=○○☆.1%□★-◇◆、24==▽.0%◁•，2024年实现营业收入4□▼▷●△.43亿元（yoy-5◁●.90%）●…◁■☆☆，基于公司在内镜上游组件积累丰富▼▽○…□。
海泰新光(688677) 投资要点 事件•▪●-◆△：2025年2月25日晚…■，公司发布2024年业绩快报-▪▪▪=，公司2024年收入4…•.41亿元（同比-6•◆.35%★☆▼•▲，下同）◆▪，归母净利润1…□◆▼◁▷.35亿元（-7-▪.43%）■-◁◇□□，扣非归母净利润1•●▽.27亿元（-7▷•▽▷◆.18%）-●▲，业绩符合我们预期△▲▼◇。 2024年主业受下游客户库存影响短期承压-◇，24Q4已逐步恢复-▪。受美国客户去库存影响=★•，公司前三季度海外营业收入下降明显□•-。第四季度开始客户库存降到低位■▪●，发货相比2023年同期大幅增长▽▲◇-▼，随着客户需求增加-◁•◁，公司海外业务收入会进一步增长■△。24Q4实现收入1◁●.22亿元（+29◁▼.8%）☆=■▽☆◁，归母净利润0◁…△.38亿元（+35△▲.7%）=△•，扣非归母净利润0△○◁.38亿元（+52●○△☆◆.00%）▲△◁▽◇○。公司和美国客户合作进一步加深•◆▽◆☆，目前▽=▪=□，公司已经和美国客户就下一代内窥镜系统的开发展开了合作△▽△，公司最新的技术将会用到客户新一代产品中▷▼○▼△-。在新的一轮合作中…▽▷，双方的合作产品类别在原有基础上会有较大的扩展◁◁▽◆，预计2025年业绩有望恢复增长▽★。 海外工厂逐步落地□△=◇，有望抵抗关税风险☆•▼-★☆：公司美国子公司已经建立起了内窥镜总装生产线并通过了客户的体系审核▲△，2024年底已经开始批量生产…■▷■▷。由于关税的原因…▲•▪，客户下到美国子公司的订单在原价格基础上有不同程度的提升-△•□。泰国子公司已经获得BOI证书和生产许可证△○▽○◇，同时也完成了产线年底处于试生产和过程变更阶段•●。根据医疗产品质量管理的要求○▪•，公司需要经过几轮的试生产并完成过程变更后◇▲-•，将所有生产和质量过程记录向客户提请变更申请▼▷●●◆●，获批后才能进行正式生产△◆•。 国内市场整机业务推广良好★□☆▪，2025年有望加速•-◁…◁：公司2024年春节后开始在国内医院推广整机●□◇…，截至三季度已有150套销售（在临床使用）●=•，产品重点科室围绕妇科和头颈外科▷□■▷◁。公司前三个季度围绕重点科室搭建了营销推广团队-☆▪★-，截至24Q3有30多人▽★，重点省份建立了销售经理和经销商▲★▽•，经销商体系现已基本建设完备◇△■•■。多家经销商已在24年11月底集中签订经销协议▲■…☆••，经销体系覆盖全国大部分省市=▼，我们认为随着国内医院反腐修复○◆○○◇，设备招采恢复△★，公司整机业务有望在2025年加速☆•。 盈利预测与投资评级△•：考虑到新品研发费用▲☆◆★=、市场推广费用增加▼▲★▼，我们将2024-2026年归母净利润由1▽=•▪▷.40/2◇▪.04/2☆★•.50亿元调整为1▲▽★=.35/1◁▼●▪▷.86/2◁-■△.33亿元▪★，当前市值对应PE=32/23/19x■…★●，考虑到公司主业2025年有望恢复•…☆▪★，业绩迎来拐点●●•□，维持◇▼□“买入▪★■○▽”评级◆○□◆。 风险提示■…：关税风险加剧☆•■★；新品推广不及预期◆…▽▼；经营规模扩大带来的战略与管理风险■☆◁-☆。
增长较大▼●▽，公司发货逐步回升△▷◇□◇，核心业务毛利率均有所提升◆…▪，
经营活动产生的现金流量净额1○•.12亿元（yoy-28▲◇□◁-.96%）◇◁。公司深度绑定史赛克◇○■=，2025H1实现营收2=●◁▲•.66亿元（yoy+20◁○.50%）▷□…●●▲，实现扣非归母净利润0□•■.72亿元（yoy+12■•●▷▼=.07%）○☆●。
海泰新光(688677) 投资要点■=○☆▼•： 事件••◇○-：公司发布2024年及2025年一季度业绩△■▲◇●▽，2024全年实现营收4◆▷○▽.43亿元（yoy-5▷■.90%）□△□▽…，实现归母净利润1▽■□▷☆▽.35亿元（yoy-7■●.11%）=▪•◇=▷，实现扣非归母净利润1▷○○●▼◆.29亿元（yoy-5•…▽.26%）◆△◇。2025Q1实现营业收入1=•▼.47亿元（yoy+24●•◆.86%）▽▼▪▼▪◁，实现归母净利润0◆◇.47亿元（yoy+21…▲▲▪★.45%）●=▷，实现扣非归母净利润0☆•★.46亿元（yoy+26▲●☆■◁.89%）-△=○◁○。 订单周期影响短期收入=☆▼，产品结构变化医疗端有望恢复▷●…。2024年★◁●•，公司医用内窥镜收入3○△.45亿（yoy-7=◇○•□.04%）=●▽，主要受产品结构变化及海外客户订单周期影响◁◁◇▲■=，美国市场新一代内窥镜上市后▽△△…◆，新品平稳上量▲★，同时随着2••.9mm膀胱镜◆■▽▽▪、3mm小儿腹腔镜等更多镜体陆续量产上市△▪…■••，2025年产线有望恢复正轨▪△•；光学行业收入0☆▼◁▷….95亿 （yoy-1△-◇▽-.80%）▷▲，主要应用场景包括医用光学◆△、工业激光□▼□、生物识别等…◇•，通过3D扫描模组…◁★▼○▷、荧光滤光片○■…▽、激光准直镜=●◆◆、指纹仪等产品交付•★。 综合毛利率稳定■☆▲•，海外子公司建设稳步推进…○…◆●○。2024年公司医用内窥镜器械和光学产品毛利率分别为70▼☆-▲□.60%（yoy-0☆◇.66pct）●▽○…•、44★=▽□•.16%（yoy+7★▼□.69pct）■△●■◇，综合毛利率保持稳定•-▪▪•○。期间费用端□…◁●，销售费用0□■•.26亿（yoy+42◁◇.02%）变动较大□★◆○▷□，针对整机等业务的推广▷■-▲●▽，公司持续完善国内营销网络体系-★◇◁△▪，业务宣传△□、差旅•●◆•◆•、业务招待费用有所提升●=▲-★。公司经营性现金流净额1☆-▪.12亿（yoy-28•○■◆▼.96%）=●○△，海外子公司建设投入增加●◁，美国子公司通过三方体系认证和客户认证◇☆▪★◇-，实现美国订单顺利承接☆▲▷○-；泰国子公司建立内窥镜和光源模组生产能力=□◆★◇▷，实现绝大多数对美销售产品生产●•。 盈利预测与评级▲●▷：我们预计公司2025-2027年营收分别为5△●=□.86/7•■◁.38/9▲☆▪◁◁.03亿元◁-▷☆•，同比增速分别为32…□■▪•.32%/25△☆.99%/22=◇▽☆•★.35%★●◁◆•，2025-2027年归母净利润分别为1--…★▼.87/2◇○○▼◇▪.38/2▼●☆▽.95亿元▲○■●•●，增速分别为37◆◁=•-■.84%/27=▽○.40%/24••◆◇.32%◁▼。当前股价对应的PE分别为21x▲•◆■、16x◁=▲▪☆-、13x…▷▲。基于公司在内镜上游组件积累丰富☆•◆，整机产品持续打磨成型☆▲△◇▽，维持…△▽▪“买入◁•○▷=◁”评级◁▷◁▪★。 风险提示△▲◆▼◇。单一客户占比过高风险-■□、新产品推广不及预期☆★◇•、市场竞争加剧风险★-▽☆▪□。
我们认为未来通过美国子公司•▼☆▲…、泰国子公司以及国内工厂的生产协同▪★●，系销售规模增长◇▷，公司经营性现金流净额0▷△.81亿（yoy+25▷●◆●•.87%）▪□■▲•，提升供应能力◇★◇▪。2025Q1实现营业收入1…○◆▲•.47亿元（yoy+24▲◁.86%）▼■☆◁，上半年发货规模大幅增长▲▷▽△□，对应PEG分别为0●□.80◇■▽●=■、0■=▷.79和0○•.59•=☆◆■-，随着海泰新光新一代荧光除雾内窥镜摄像系统N7804K的发布▪☆▲▪。
海泰新光(688677) 主要观点•◁： 事件=◇◆： 公司发布2025年中报…-◇☆□…，2025H1实现营收2☆□.66亿元（yoy+20△◇▪•▷▷.50%）◇-◆□=，实现归母净利润0•●.74亿元（yoy+5○□.52%）☆▲，实现扣非归母净利润0◁▽=•▽◆.72亿元（yoy+12•◇=▪.07%）◇■▷▽○-。 2025Q2实现营业收入1★◇☆◇☆○.19亿元（yoy+15-☆□●●.52%）…-■，实现归母净利润0▼•.28亿元（yoy-13▽■○.55%）=○△▪，实现扣非归母净利润0■▽◁○•.26亿元（yoy-7▪○△.07%）◁■•-▲▷。 点评●□▼： 业绩稳步增长◆■▼…▲▲，海外收入增长显著 2025H1▲○□▲○●，公司医用内窥镜收入2△▲-◆.07亿（yoy+17●•.72%）▲◇□，客户完成降库存▽▲，上半年发货规模大幅增长△▪，公司与美国大客户启动下一代内窥镜系统合作开发▷●，泰国公司完成内窥镜生产线和光源模组生产线建设▲◇…，为销往美国产品提供境外产能支持▼△▽•，降低关税对公司业务影响○▲，泰国二期产线也已启动建设□★▼☆▽；光学行业收入0■○.57亿（yoy+34▼●□☆-….62%）=☆。 区域维度▽□△•▪，国内收入0★◁▷.67亿（yoy+1•★■.52%）△=☆○●，国外收入1-▲.98亿（yoy+28▷…●▪▼★.57%）□◆☆☆。 海外产能建设顺利-◁△，泰国工厂已成为主力产地 在美国☆◁●■“对等关税◇=-★◇•”压力下◁…，公司积极调整产能布局▲…•◁…，截至25H1▷●□▲，泰国公司建成内窥镜和光源模组生产线▽◁●•●=，多数销往美国市场的产品已经在泰国公司实现生产▼★★•；公司在泰国公司实现了分析仪器整机设备的生产■▼◁，并启动了二期生产产线的建设-▲•■-▽，包括整机装配…▪、GMP生产车间等□◁●…□▼。关税增加主要影响从泰国到美国的产品○○，新产品的定价已经考虑实际关税的情况△•▪，老产品也在商讨价格调整…★□■。海外客户需求强劲◁•=▼○，销售不受关税影响☆•▼-▽•，预计下半年海外发货持续增长▼▼○●。 公司与大客户的关系非常牢固○▷○…。目前△△，公司与美国客户已经正式启动下一代内窥镜系统的合作开发▽▷△…，将公司专利光学除雾技术引入到下一代产品▼■，公司负责的新产品开发涉及到除雾摄像模组▲■、光源模组◇▽-=★、除雾内窥镜（包括腹腔镜▷◆、关节镜▪●◇、鼻窦镜等）■▪◇▲。通过这个项目☆△□…•，公司与客户的合作从普外科扩展到头颈外科和骨科◇▽-▲★▼，有望带来较高的业务增长◆○。目前项目进展顺利•▼-○▽☆。此外▼★☆▪••，公司也在与美国客户探讨气腹机★◇○-、3D内窥镜系统等其他产品的合作○▼。 投资建议 我们预计2025-2027年公司收入分别为5=•☆◁.60亿元•☆△、6•★▪◁○.75亿元和8▽….17亿元□◁▲▷…▲，收入增速分别为26◇•▲.5%○■○、20•-.5%和21▪▷★△■.1%•◇…◆▲，2025-2027年归母净利润分别实现1-□.88亿元□-…、2▲•□▼.32亿元和2▼◁▼.86亿元◁•-◆，增速分别为38▽•▲•▷.6%▷◁◁▼•、23◆▲•△○■.7%和23◆-=.1%▽▼■◇☆◁，对应2025-2027年的PE分别为32x▲○、26x和21x□■•■▼□。考虑到公司2025年大客户去库存周期完成◁▷，下订单节奏恢复正常☆••，海外产能落地顺利▼◁◇•，维持-▽▷▼▲“买入☆○”评级◇=□▷•。 风险提示 公司国内市场拓展存在不确定性的风险▼▼▼▲◁。
国内收入0○◇▲▷◇.67 亿（yoy+1◆▼□….70%）▼△△•○，公司内部可以通过协调境内和境外工厂的生产分工降低关税的影响●◆●▷◇▪。扩大销售队伍-▽▼，加大了国内市场开拓力度□□●○，降低关税的影响 公司未雨绸缪布局美国和泰国工厂☆■●○◇，截止到2024年末★▲◁•▽•，国内整机业务渠道布局有望带来快速放量 荧光内窥镜业务持续放量•▲☆。收入降幅逐季收窄▲○●，从生产布局来看…□■？
盈利预测与评级◆◇○◆：我们预计公司2025-2027年营收分别为5●★▼.86/7▲△▼.38/9□★•.03亿元-△=▪，2025H1…▪■•，海泰新光(688677) 公司致力于探索光学技术与医学★•…、工业及激光▷=◆、生物识别等多领域的融合创新 海泰新光主要从事医用内窥镜器械和光学产品的研发★•■●◁、生产和销售◇☆-•。回款相应增加-□◁。公司在几年前就开始了海外布局▽▪•●▽=。盈利能力稳定▽▼•★，境外产能有序落地□•。
医用内窥镜器械产品实现收入3●…○.45亿元（yoy-7=☆☆▽●◁.04%）■□▼▼，公司供应能力有望不断提升•△•▪•。我们认为公司与客户会形成相应方案●-◆…●○。目前公司绝大部分产品已经实现在美国工厂和泰国工厂生产和发货□◆●•，为销往美国产品提供境外产能支持•★•，公司产品毛利率65•▪▪★△.84%（yoy+1★▼•□.75pct）○=▽▼△？
海泰新光(688677) 投资要点▼◁▷--◇： 光学业务为基石▲○…，绑定大客户深化产业链布局▲△-。海泰新光2003年成立•□△▲，聚焦医用内窥镜和光学产品业务○☆•◆○，经过多年探索-△●◆★…，形成光学技术-○▼★■▷、精密机械技术○◆、数字图像技术和电子技术等四大技术平台☆☆，与全球头部器械品牌史赛克深度合作▷▽▲◁…○，提供高清荧光内窥镜△▼◆、摄像适配镜头和荧光光源模组等■□，基于核心原器件的积累★▲，公司布局整机业务★◆○■△=，纵向拓展产业链▪★。 外科微创化促进硬镜普及●□◇☆•，荧光技术迭代引领变革▼▷▽。硬镜主要用于普外科▷▲、耳鼻喉科△◇▼■•、泌尿外科-▪★=、骨科等科室■■●•□，随着外科手术微创化趋势明显…•★▲，各类硬镜在临床应用逐步普及◁○○△，弗若斯特沙利文数据显示●▲◁-☆□，2024年•▲，全球及国内硬镜市场分别为72亿美元和110亿元▲△◇=，其中荧光硬镜分别为39亿美元和35亿元◇■，荧光硬镜因具备更深 层显影▷○■…=、术中显影效率高等优势◇◁●▪，国内外均对原有成熟白光技术进行替代▽◆■。 技术积累深度绑定头部客户○•▲■◆•，境外库存压力缓解业务重回正轨…●。公司基于四大技术平台▼•◇，在光学镀膜△●◆▼○▽、光学装配■◇、精密光学加工▽■△=▪、ISP图像处理等工艺/技术中持续打磨□■=○◁△，奠定供应链上游领先位置=•★◇，与史赛克合作程度不断深化■△-，参与2008年以来历代内窥镜系统核心光学部件的研发和量产☆▪☆▼--，并作为多个组件唯一设计○=◇、生产供应商◆★▽=••。2017-2023年…●●=，公司与史赛克销售自1★◆△-.19亿增长至2△•☆.79亿○◇◇△，销售占比稳定在60%左右水平□△▽▽，随着境外库存的逐步出清■■，公司有望随史赛克全球推广步伐加快…☆▼▲★▽，实现收入端快速增长◁◇。 盈利预测与评级◆●•…：我们预计2024-2026年公司收入分别为4•◇◁☆=.32/5…○□•.86/7□=★.37亿元●○，同比增长-8▲•▽▼○○.20%/35▽★◇=▼.67%/25▲■.75%☆▼▪△○；2024-2026年归母净利润分别为1★★◇=★☆.15/2…▲●•.07/2▽▷◇.71亿元□▲▼，增速分别为-20□■.83%/79◆□□▷▼.50%/30▼●▪▽▲.84%▽▲▲▪，当前股价对应的PE分别为40x•▲▪、23x▲★、17x▪…◁◆●。选取同为内窥镜赛道公司的开立医疗◁□、澳华内镜☆△□，以及医疗器械上游供应商美好医疗作为可比公司△▪•◆▷□。基于公司在内镜上游组件积累丰富▪▷，整机产品持续打磨成型•▲◁□，首次覆盖▷◇•△•◇，给予▽○“买入•=◆▲▷▲”评级□•▲。 风险提示□-=▼。单一客户占比过高风险=•、新产品推广不及预期▼••▼=•、市场竞争加剧风险▪•。
单一客户占比过高风险•▼□◇、新产品推广不及预期•▲●…、市场竞争加剧风险□…◇。盈利能力基本稳定■=◁，光学产品实现收入0▼▲.95亿元（yoy-1=○.80%）◁▼▪…◇，2024年美国子公司通过三方体系认证和客户二方认证▼◇●▪=。
海泰新光(688677) 主要观点…■▪： 事件▪☆： 公司发布2024年及2025年一季度业绩△△○◇，2024全年实现营收4▷■○□.43亿元（yoy-5◆▽☆■□.90%）◇△☆◁◆，实现归母净利润1▽★■.35亿元（yoy-7-◁-•◇■.11%）•□，实现扣非归母净利润1★▪▽●▲….29亿元（yoy-5◆▼.26%）◇■。 2025Q1实现营业收入1●◁▪.47亿元（yoy+24■●-△★….86%）▲◇…■◆，实现归母净利润0…◁▪▲.47亿元（yoy+21□…=•■•.45%）◇▷，实现扣非归母净利润0▪□=△▲.46亿元 （yoy+26•▽…★.89%）-▪。 点评▼▼•★： 2024年受大客户去库存影响○-…▽，公司收入有所承压 2024年•-△，公司医用内窥镜收入3◁☆▲.45亿（yoy-7▼•☆●▲.04%）△▪☆▷■，主要受产品结构变化及海外客户订单周期影响==◁，美国大客户持续降低库存减少从公司进货◆-。从季度收入节奏来看◇•▲△=，2024Q4公司收入1-▷★.24亿元▽▷◆…，同比增长31○◆•.59%○▲▷□=•，逆转前三个季度下跌的态势■○★◁。2025Q1公司收入1•◁•.47亿元■…▪…-■，同比和环比均呈现正增长○▪▽△。考虑到美国大客户的1788内窥镜系统销售趋势良好▷☆•◁●，新产品2=☆.9mm膀胱镜☆-•▼◆、3mm小儿腹腔镜等更多镜体陆续量产上市☆○▲■▽◇，预计公司2025年同比增速保持较好水平▪◁◇◆▼。 与大客户合作紧密•■◁●◆◇，海外产能建设顺利 公司与美国大客户合作粘性继续加强□▼○☆，美国子公司顺利通过三方体系认证和客户二方认证▽◆○■◆▷，实现了对美国订单的顺利承接○△○○●。泰国子公司建立了内窥镜和光源模组生产能力★•…▼，实现公司绝大多数对美销售产品的生产•■△，通过美国子公司▷•、泰国子公司以及国内工厂的内部调节和生产协同▼▪□，可以应对中美贸易政策的变化•◁。同时▪▽★-，公司与美国客户开展了下一代系统的协助研发●=☆。在下一代系统中▲▷▼，将会引入公司的专利技术☆★，合作产品也从普外科产品扩展到运动医学☆□、妇科□●■◇=★、泌尿◆△•■、关节以及头颈外科等科室○◁•，大大拓展了双方产品合作范围▲=-◆▼； 国内整机业务稳步推进…■▪☆，品牌建设已有成效 公司4K摄像系统2024年顺利量产-▪-，公司针对国内市场的全系列腹腔镜•…-•★，包括白光▽▼、荧光◁…、除雾■-◇★…▽、3D荧光=▷▷▷、标准长度○▪•▼▪、加长型•☆◆、超细型等几十种规格的腹腔镜完成产品注册并在国内上市▪★。2024年••…=▪，公司加大围绕重点科室的品牌建设和市场推广活动=●，公司品牌影响力得以加强□▽。2024年公司自主整机销售同比增长2◇▲=•,276◇●-▷◆-.71万元▪▷☆，同比增长显著-••◆…冰球突破豪华版手机版。 投资建议 我们预计2025-2027年公司收入分别为5▽▷-.60亿元◇▽•▪☆■、6◇●◆▷▷.75亿元和8◇■.17亿元（2025-2026年前值预测为6▲■■▲●=.68亿元和8▼■□.01亿元）▪▪••，收入增速分别为26-▷•==.5%△▽▲、20▲○△□□★.5%和21▼◆●■◇=.1%▽□，2025-2027年归母净利润分别实现1●◆△▲■■.88亿元○▲、2□…◁◇◆.32亿元和2□•□▪●.86亿元（2025-2026年前值预测为2•▲▪•.23亿元和2▼★-△▪▽.71亿元）▲…○◆★□，增速分别为38◇☆•=.6%•□、23▽△.7%和23◇▼■.1%◇■◇◁●△，对应2025-2027年的PE分别为22x▼◆▪□、18x和14x▲◆•。考虑到公司2025年大客户去库存周期完成▪○◆=，下订单节奏恢复正常▷▪◁，中长期内公司整机放量增长贡献第二增长曲线★○▼▽，维持…△■▷○○“买入●△”评级-◆●◁…▷。 风险提示 公司国内市场拓展存在不确定性的风险★●○■★。
2024年年报及2025年一季报业绩点评○★△：业绩显著修复☆■，国内外市场稳步开拓
分别实现收入1…☆.24亿元（yoy+31▼△◇☆△.59%）▼-▷、1△◆.47亿元（yoy+24●☆○•.86%）◇…◆。降低关税成本影响■…◇••。为应对中美贸易政策风险△…，公司加大海外市场布局△○▽！
海泰新光(688677) 事件◇★=： 公司发布2024三季度报告▪◇，2024年Q1-3实现营业收入3▼▲.19亿元◁▷△，同比下降15◆★★.30%◁■••●；归母净利润0…▽-▽★.97亿元■▷◆，同比下降17●•△.60%•-●；扣非归母净利润0▼□△.89亿元☆▪…◇，同比下降19■▽•●.60%-◆▼，EPS为0▷▼□▽▲.81元☆■◁。 客户去库存影响逐步减弱•◁△-，订单量有望回暖 公司今年受核心客户史赛克降低库存影响◁★●★，营收□■、净利润均有下降==☆◆●▪，当前客户已实现去库存目标□▲▪…▷•，公司第三季度业绩下滑有所收窄◁●▲，预计未来将逐步恢复产能■=▪▼☆■。2024Q3公司实现收入0■=△.98亿元•▪-，同比下降9…▲.39%☆…；归母净利润0-▷○△.27亿元▷▷▪■，同比下降7☆●.00%•▪；扣非后归母净利润0★◇.25亿元○=▪○▲☆，同比下降2…■.79%◇○★■。2024Q1-3公司经营效率保持稳定•●，其中毛利率65▪□.74%（+1◆●△•▲.64pct）-▽○•，净利率30☆-★■■.26%（-0•▷▪□■▷.52pct）◁=-▷；销售费用率为4…★☆•.91%（+1■▲◇▼△-.43pct）★…。期间持续加大研发投入○◇=•、布局营销网络▲▽◆■，各项费用率小幅上升☆●，其中管理费用率为11☆…△•.86%（+1●○•■.75pct）••★★◁▽，研发费用率为14•▽.80%（+0●◇-▲◁.39pct）□★▷-，财务费用率为-1•△●■■•.37%（-0••••…•.15pct）□=••。 海外工厂建设顺利△=•○□▲，国内整机推广蓄势待发 当前公司已完成泰国工厂光源模组生产线□▼，将于年底前向客户提出产能扩张变更申请■▷…□◁。建设完毕后▲=▷…•▲，泰国●□■○▼•、美国子公司将逐步承接青岛产能○○▼□▲▲，减少关税影响○▼■●△。在自主品牌整机方面◆□，公司当前全国重点省市经销体系已建成完毕■★△，预计将于2025开始全面商业化推广•◇•▼。公司整机销售毛利率较高▪=…-◁，我们认为将有效提升公司盈利水平冰球突破平台▼▼○▷▼。 盈利预测与投资建议 公司为美国客户供货量逐步回升=◁●▪▪，国内市场自主整机品牌销售量可期▪◆◆▼★，预计2024-2026年☆▽◁☆☆，公司实现营业收入分别为4•★.42亿元■•、5□◆▷△▼.45亿元和6•★◇•▼.76亿元▷▪-=●●，实现归母净利润分别为1○◇▷.38亿元★☆□•、1•▪☆◆▲.95亿元和2☆▪○▽.45亿元○•◆，对应EPS分别为1○▲••○….14元/股●■▷▼△▷、1=-▲▲•.64元/股和2▲☆☆▲.08元/股▪★-▲☆•，对应PE分别为34倍△◁★▲▽、23倍和18倍•▲…-…▲，维持◆●□■▷“买入▼◆”评级■◇。 风险提示 研发不及预期风险■■•▷□，海外政策风险…△，大客户依赖风险▷●••…▽。
维持-▷-“买入…△★○”评级■☆…★▽。我们认为随着产品逐步丰富◇◇■◆，导致相关费用投入变大=●…◇★。公司为美国市场开发的新型4mm宫腔镜实现量产上市=▷★▪•-、2●■▪★■.9mm膀胱镜和3mm小儿腹腔镜已产品定型•□，整机产品持续打磨成型□▲•◇•★。
海泰新光(688677) 投资要点 事件◇☆■：公司发布2024年年报○…■=，实现营业收入4◇●▲△.4亿元（-5▽▲.9%）-▽◁•★◇；归母净利润1▲-☆▼.35亿元（-7▼□…▽-△.1%）▲▽▷○◆=。同日▼•■▽，公司发布2025年一季报★▽•，实现营业收入1••◁◇.47亿元（+24…▪▽■◆▷.9%）◆◁；归母净利润0…◇○.5亿元（+21▼▷◆.5%）▽□★◇★。 海外☆●★：与史塞克合作进一步加深■◆，行业BETA效应明显△◁★◇▼。受美国客户去库存影响☆•◁◆▲，公司前三季度海外营业收入下降明显◇□●▼-。第四季度随着客户库存降到低位•▲，发货相比2023年同期大幅增长▲☆◁…。延续客户需求增长趋势▼-▲☆▷▲，公司海外业务收入会进一步增长•…◁▽□◇。公司深度绑定史塞克后形成规模效应★-◇◁▼△，业绩驶入快车道▲▽★。荧光替代白光全球行业趋势明显○■，公司迎来行业红利期-…◆▼▼。公司掌握底层光学设计及光学制造•▽▪◇=，研发能力首屈一指■▲…•。在对等关税发生之前…□★，公司已经完成了美国工厂和泰国工厂的建立-…☆□，目前公司绝大部分产品已经实现在美国工厂和泰国工厂生产和发货□…●◇▷●，公司内部可以通过协调境内和境外工厂的生产分工降低关税的影响●▪-●▲▷。 国内★●：布局内销多品类镜体●○，研发创新厚积薄发▽…▷▲▷。公司国内整机业务推进良好•▲…▼◇，同比增长显著▷◁•-☆■。在医用内窥镜方面••□•：（1）公司配套美国客户新一代内窥镜系统在2023年9月正式上市▷•☆，24年实现平稳上量★◁=○；（2）公司为美国市场开发的新型4mm宫腔镜实现量产上市•▼，2▲◁□△•.9mm膀胱镜和3mm小儿腹腔镜以及开放手术外视镜已经产品定型■•▽□■●，很快会量产上市△=●•■☆；（3）公司关节镜▽••○▪▪、三维腹腔内窥镜▼-▷○◆、胸腔内窥镜正式在国内市场上市销售○•=◆▽◇；（4）公司针对国内市场的全系列腹腔镜□=，包括白光★◇、荧光▽△▪▼、除雾◆▪●★、3D荧光□-△、标准长度◁●▷=…、加长型◁-▪•▲、超细型等几十种规格的腹腔镜完成产品注册并在国内上市-▼▲★；（5）公司针对泌尿科☆■▽、妇科以及头颈外科开发的宫腔镜▽■□◁=、膀胱镜•◇▲▲、鼻窦镜等内窥镜产品完成注册并在国内市场上市●○★○；（6）公司第二代内窥镜摄像系统在25年实现量产并在国内市场上市△▼。 整机逐步形成产品梯队未来可期◇●-=■，摄像系统进步明显…-◇••。行业趋势即将进入多技术融合阶段…◇•，即荧光+4K+3D等多技术的归元合一▪★。第二代4K荧光内窥镜系统和4K除雾摄像系统已经投放临床并开始实现销售□★△•★。未来几年▲▪▪◆▲•，公司还会持续迭代相关核心部件和整机产品…▷☆…，进一步增强公司的竞争优势☆◁，使公司在保持内窥镜医疗器械系列产品销量增长的同时拓展国内增量市场☆▲▪◇，深度参与我国医疗器械领域的技术革新▪▪▼◆•，改善我国内窥镜市场中低端产品集中●◇☆、依赖进口的现状==◁▽◁。 盈利预测和评级▪-☆：预计2025-2027年归母净利润1★◁▲.9☆△、2■○△.2▷▲、2□□◇▷□.5亿元★■☆，海泰新光作为国内硬镜龙头◁-，维持◁◁★◆◁“买入○▪▽•□☆”评级☆△▲★◆。 风险提示●◁▽★▼：海外贸易政策变动风险…★、研发失败风险◇◇、新品推广或不及预期…●=▼；汇兑损益风险等★▼▷▽○△。
海泰新光(688677) 事件•◇◁=：公司近期发布2025年半年度报告▼▷：2025年上半年□▲■☆，公司实现营业收入2△•◆☆◇.66亿元=◇▽☆■，同比增长20□▲•=☆-.50%☆•◇◇…；归母净利润0●-▽.74亿元…○▽△▪◁，同比增长5☆▪▷▼△.52%□△•□◆；扣非归母净利润0○◆◆△-▽.72亿元▼…☆-，同比增长12◁▪◇…◆▪.07%★○▪☆◁…。净利润增幅小于收入增幅○▼-，主要受三方面影响□▷•△△-：各项费用增加以用于研发投入和市场投入■□△，期末调汇收益减少…▲○•，叠加理财收益-△、政府补助同比减少…■□•◆、联营企业投资亏损等-☆◇◇。其中△▪-▲，公司第二季度实现营业收入1◁▽☆◁◁.19亿元△★，同比增长15•○.52%△☆▲；归母净利润0◇★.28亿元▷▼，同比下降13•■☆.55%▪•△☆；扣非归母净利润0★=.26亿元●▽●■，同比下降7▽◇▪●■.07%■●■◆☆…。 内镜与光学产品业务高增长◁△，海外库存周期拐点已至 2025上半年•■◁◁△，医用内窥镜产品收入2◆•-◆….07亿元▽▼◁◇■◁，占主营收入77%▼▪，其中内窥镜新品对美国客户发货九千支左右▷▲•，光源模组发货量同比几乎翻倍□▽○△-。从七月的发货情况来看▼◆◁•▼，增长幅度超过上半年的增长幅度且下半年发货会继续保持增长△▽△●。此外●☆，公司与美国客户已经正式启动下一代内窥镜系统的合作开发△•▽▲▪●，将公司专利光学除雾技术引入到下一代产品•◇☆▲，公司负责的新产品开发涉及到除雾摄像模组▲…▼、光源模组▪□、除雾内窥镜（包括腹腔镜•…▪、关节镜◁▷、鼻窦镜等）•□。通过这个项目-•△▼，公司与客户的合作从普外科扩展到头颈外科和骨科◇…●◆，有望带来较高的业务增长■-。光学产品收入0●▽.57亿元▽●▷●▪◇，同比增长35%▽▷◁，占主营收入23%▼○△○▪★；其中医用光学产品总体增长48%◇☆…▲，分析诊断相关产品和口扫产品增长明显■△▪▽▷。 泰国转产基本完成▽•■，关税涉及产品部分完成价格调整 公司在美国市场主要供应的产品从2024年底陆续提交转产申请▷◇●□=，2025年第一季度陆续开始获批◆▷◁●▼=，第二季度在对等关税的影响下加快了审批进度•…，绝大部分已转产至泰国并实现批量生产▷◁◆★，仅剩少数品种仍在青岛生产★□••▪◇。剩余未转产产品已经提交转产申请■■▼▪•，预计三季度基本完成所有产品转产批准☆△◁。 在生产分工上▽▼…，泰国工厂承担的是产品的总装和调试■○，主要涉及到人工成本和管理成本△……★▽▲，人工成本与国内差异不大=••◆▼，增加的主要是管理成本▪□▽。随着泰国工厂产出增加和管理效率提高-☆▪□，管理成本可进一步得到控制◁◇▷。关税增加主要影响从泰国到美国的产品▪◁●•，新产品的定价已经考虑实际关税的情况☆□-▪■，老产品正在商讨价格调整□••-○。 毛利水平提升•…，销售费率受市场推广力度加大的影响 2025年上半年•□■▲■，公司的综合毛利率同比增长1▲▪-•▪■.75pct至65▲◆•▼.84%▪••。销售费用率■▼☆△☆•、管理费用率▷•○◇、研发费用率-★•◆■◁、财务费用率分别为7▼•◆-.48%▼△▪、10◆•.80%◇◇=、12●▽◆▪.51%•○…◁、-1•△☆-.00%=☆，同比变动幅度分别为+2◇■-□.83pct△■▲◇•□、-0△▷.11pct▽--◁▲、-1☆▼▪.47pct△▪○▽……、+1--▷★■☆.57pct…★■☆☆。销售费率变动主要系公司积极开拓国内市场▲□。 其中●◁▲=-●，2025年第二季度的综合毛利率•◇…、销售费用率▲○、管理费用率◇●▼、研发费用率▼◁◆●□、财务费用率▽▲、整体净利率分别为66■▽▽◇.89%▼•□□、9•◇.08%▽○、13▼●◁.70%◁■■、14▽•.85%-○◇、-2•=▽■.25%◆▼◇☆▼●、23◁○.38%▪◆•=◁，分别变动+3◁●□◆■◁.26pct=☆•□◇、+4○◆.35pct◇■•=▼、+1□…▷◁▲•.35pct○□、-0○□★•.59pct•▲▼、+1△■☆.23pct★◁▪●▽□、-7▼◆◇.86pct▼…•。 盈利预测及投资评级□☆：我们预计▽○▽，2025-2027年公司营业收入分别为5◆◇.58/6◆▷.85/8☆▼○.21亿元▷■●□◆，同比增速为26•▼□▪◁.01%/22-▪.76%/19……●△.85%•☆▼▼；归母净利润分别为1★◁□■■▲.81/2▷★◆•◆.34/2□▽■☆□.91亿元▷▪■▪★，同比增速为33=▷.63%/29△◇△■▪☆.53%/24○★…◆.31%◆□-■▽★；EPS分别为1●◇▷-.50/1▼□○◇•▼.94/2▪▷.41元□▽◇，当前股价对应2025-2027年PE为23/18/14倍◆▽…□。维持◆◁=▼-▼“买入▲…”评级•●。 风险提示◇…▲○◁：地缘政治波动的风险•△-••，市场竞争加剧的风险▪▽，新品推广不及预期的风险•=△●▼。
海泰新光(688677) 事件•◁▷▼▼△：近日■○，公司发布2024年年度报告△▼■：2024年实现营业收入4◇▷●•.43亿元▲□▼…，同比下降5▷□▼.90%•▪□▼▽，主要受医用内窥镜业务产品结构变化和客户订单周期影响☆▼；归母净利润1■……▼.35亿元▪●■，同比下降7☆=•.11%●•◁◇▪；扣非归母净利润1●●◇.29亿元△•☆，同比下降5•▪●▼△.26%▷◁☆。其中★•-▽★□，2024年第四季度营业收入1▪△◆▼▷□.24亿元…○•▽，同比增长31▷★◇○▼.59%▼△•◆-=；归母净利润0☆▪●□▪▲.38亿元▲●，同比增长37△…▪.92%▽◇☆；扣非归母净利润0●…■■.40亿元▲○▲，同比增长57☆•●.44%▼△。 同日☆▲…••■，公司发布2025年第一季度报告▪…▷：2025年一季度实现营业收入1△=◆◇★▷.47亿元□◇◇，同比增长24-▪▷●□.86%☆•，业务持续恢复=★◁☆；归母净利润0▷-▷■.47亿元▪=▪▼◆，同比增长21-▪.45%▼▽□；扣非归母净利润0-▷•.46亿元▼△…，同比增长26●▷◆▪.89%□◇▽。 客户订单周期好转▽☆□•，全年有望恢复增长 2024年★•△★○，公司主营业务为医用内窥镜器械和光学产品两类业务=▼▽=-◆，实现收入4▲=■□-.41亿元☆●◇•▷△。医用内窥镜器械业务收入3□▷▷=.45亿元（同比下降7▷○★…◁★.04%）…●…•★，主要系客户订单周期及产品结构变化影响★■=，随着美国客户新一代内窥镜系统上市后平稳上量▼▲，叠加2…★=○.9mm膀胱镜▷△-◆■、3mm小儿腹腔镜等镜体将陆续量产…▽○◇★，2025年业务有望恢复增长▪□-=■。此外▷•◇，光学业务收入0▽=▪.95亿元○★●，同比下降1•△◆.80%●▼◇■…。 多地供应能力加强●▽□•○=，与大客户合作进一步深化 公司的美国子公司顺利通过三方体系认证和客户二方认证○◆•■…，实现了对美国订单的顺利承接•□•；泰国子公司建立了内窥镜和光源模组生产能力▼■★▷，实现公司绝大多数对美销售产品的生产☆□●，通过美国子公司◆★、泰国子公司以及国内工厂的内部调节和生产协同★△，可以应对中美贸易政策的变化-▲▪。 此外★▼▼，公司与美国客户开展了下一代系统的协助研发◇▽。在下一代系统中□▼，将会引入公司的专利技术▪=•◆☆○，合作产品也从普外科产品扩展到运动医学▷◆■□=、妇科☆□•△、泌尿◆=■▷、关节以及头颈外科等科室••◆，大大拓展了双方产品合作范围=…◆•▽。 毛利率小幅提升□◇…•◁，净利率趋稳 2024年★◁=▷○◇，公司的综合毛利率同比提升0△•▪◆■.79pct至64◇-.51%○•▷●。销售费用率◆▼、管理费用率☆◇•◆…☆、研发费用率=△•、财务费用率分别为5◁▼.80%◁■★、11★△▷◆▽★.79%-◆、12★◇△○.23%▼■…◇●、-2▷▼.00%▷◆▪◁，同比变动幅度分别为+1□•▲■.95pct▲◆•◆▲、+0○●…▲•.47pct•…、-1▲▽.77pct○…▷、-0▽-○◆•….97pct=■-▷★•。综合影响下△□▪▲◁，公司整体净利率同比降低0☆▼■▲.01pct至30•☆▲•…….20%◁▽=。 2024年第四季度的综合毛利率•…◇、销售费用率•◁◁、管理费用率□-▷、研发费用率…◁▲◁▽●、财务费用率▷△、整体净利率分别为61…○▷•.34%▼▲◆、8■■.09%▷••…、11★▷★.61%▪●○☆☆-、5■=•●.63%▷▲▼▷○、-3…☆▲■▪◆.62%…▷●▼▷▲、30•●△.07%▲▪▽★◆，分别变动-0■▼▼◁.86pct•••●▽•、+2▲=-.79pct★▪•、-4★•○▲▪.54pct••●◁□-、-6★◆.75pct◁◁▷■★-、-3▼=○◇.33pct○★●、+2●▽○▷○▪.12pct○■●◇。 盈利预测与投资评级=-●…●：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为5◇△-◆▼.58亿/6▪▽▷□.85亿/8◆•.21亿元◇△-，同比增速分别为26%/23%/20%•-•▷；归母净利润分别为1•-◇.81亿/2□…=.34亿/2◆△●▷◇.91亿元◆☆☆△；分别增长34%/30%/24%□●•☆；EPS分别为1••▷▽.50/1▼▼☆▷▪.94/2•▪…▽●….41★▽★，按照2025年4月29日收盘价对应2025年23倍PE●○◇◆•。维持▷□•□•“买入□•…▲…◁”评级■☆。 风险提示=◆▽■○：客户订单周期恢复不及预期的风险•▲◆▷•，国际贸易环境波动的风险☆●…•，新品研发进度不及预期的风险▼◆△•■。
随着美国客户需求恢复…◆=-，给予◆○“买入▪☆▷▲”评级---○☆。降低关税对公司业务影响○=●◁★◁，完善销售网络体系•▽★◆■，境内外工厂协同分工☆■▲。
海泰新光(688677) 投资要点 事件…☆△□：公司发布2024年三季报…•-▽，前三季度收入3•◆◁○▼•.2亿元（-15▪☆●●○◁.3%）☆•◁•-▼；归母净利润0○▽◇.97亿元（-17▼-☆.6%）…☆▪□★。其中Q3收入0●□.98亿元（-9◁▽••.4%）•●★▪；归母净利润0●…□△△□.27亿（-7■▷▼•.0%）=…-=。 24Q3短期承压△▪▷，预计Q4发货有所改善-★。主要受美国大客户持续降库存影响▪●，客户放缓了从公司进货的节奏□…▼…●。今年第三季度对美国客户的销售收入同比降幅环比今年第一△▲-□•▪、二季度有所收窄▲•★▲，随着客户库存量下降到较低水平△▼…--◁，公司的发货会逐步回升◆▷•。另外◁▷★▽，公司整机设备的销售延续半年度增长趋势☆▽，同比增长显著◆▽••。光源Q3有所回升☆▪○□，预计Q4会延续趋势▪◁。 海外•☆•：与史塞克合作进一步加深-◁，行业BETA效应明显▲●□◆。公司深度绑定史塞克后形成规模效应◇□=▪，业绩驶入快车道▷○△。荧光替代白光全球行业趋势明显-◇▼，公司迎来行业红利期●△。公司掌握底层光学设计及光学制造★▪▪•◇-，研发能力首屈一指▪★◁=…◇。另外◇■•…◇，公司在美国的子公司美国奥美克已经通过了美国客户的认证▼▽■▪▪▪，可以在美国子公司进行内窥镜成品生产和销售•◇△。经双方协商一致=▽••，美国客户的订单下达到子公司美国奥美克…▷=，由美国奥美克发货给美国客户□▼▷▷。该业务流程有利于公司规避国际贸易风险△•…▷◁，确保海外业务安全▽▷。 国内▽•▼▼…★：布局内销多品类镜体●=-，研发创新厚积薄发■●△▼。针对2024年下半年的战略规划★▲▽◇，公司将在国内重点落实▼△：1）在妇科◁…、头颈及神经外科等重点专科全面有序开展品牌建设工作和全国营销活动•○▲▪，形成品牌影响力★◆◁；2）完成全系列腹腔镜•☆★▽△•、宫腔镜•□•、膀胱镜▼★•、鼻窦镜等内窥镜产品的注册■•…☆，开展一体式宫腔镜■▽▼★◇、耳镜▼▽•、电切镜等新款内窥镜的开发■□▪▽…◇；3）完成第二代内窥镜系统的临床参数调试=△，配合全国市场的推广▲△□■▽▲，同时完成3D内窥镜系统的开发……▷；4）进一步完善远程诊断和远程外科影像管理平台◁▷▼•=△，结合自动显微扫描和内窥镜系统形成△…☆○“外科诊疗+快速病理+远程交互-◇☆”的影像管理方案•◆▽…◆；5）拓展气腹机□◁▼、手术器械等内窥镜配套产品●◇□…△•，在妇科◇△△●-□、头颈外科形成完善的内窥镜+器械产品方案◁◆；6）开展外科手术显微镜和外科电子软镜开发▷◁▽。 整机逐步形成产品梯队未来可期▼◁◇◆，摄像系统进步明显◆■。行业趋势即将进入多技术融合阶段○▲■，即荧光+4K+3D等多技术的归元合一…●△▼○。公司第二代4K内窥镜系统在24年春节过后开始量产销售•◆…▷△◁，已经累积发货超过一百套▼◁。此外▼○•，公司围绕妇科▷◆▪○、头颈及神经外科等重点科室进行产品布局▲◆■▼△-，不仅针对内窥镜产品（摄像▷-☆、光源■▼▪■、宫腔镜……-☆▼▽、膀胱镜▲◁、电切镜=■、鼻窦镜…★◁▽、耳镜等）进行了持续开发☆▼◁★☆，还配套开发了旋切◇■○▷•、电切和器械等外延产品▲…◁◇◇，为重点科室提供全面产品和服务◁-○，相关产品在下半年会陆续获得注册证并上市销售◁…=▲。 盈利预测和评级●☆■▲：预计2024-2026年归母净利润1•▽▷▪■.4◇•▪、2○◇▼◇、2=▪•◇□.5亿元•-▽●。作为国内硬镜龙头▼…•▼■，我们认为可以给予公司2025年30倍的估值◁★◇•●▼，对应股价50◆▷●●.4元◁△，维持◁□“买入◆◁”评级◁★…。 风险提示▽▽-▲□：研发失败风险=▪△★▽★、新品推广不及预期风险☆-•●；汇兑损益风险等•▪▲★◇=。
海泰新光(688677) 投资要点 事件▽▪★•：2025年8月22日◁◇▪★★=，公司发布2025年中报◁●。2025年H1公司实现收入2◁◁▼.66亿（+20▼▷◁•.50%●▼，同比▽△数据中心证券之星-提炼精华 解开财富密，下同）□○▽•-◇，实现归母净利润0△◁▼▷.74亿（+5▲=▷-▷.52%）-▷…◆，实现扣非归母净利润0★□★△.72亿（+12•▼•▼▷○.07%）■•。2025单Q2▷▽▼□-☆，公司实现收入1••■=.19亿（+15□•○▲◆.52%）◁▷○…，实现归母净利润0▽★.28亿（-13●◆▪▽▲.55%）…▽○▪○▲，实现扣非归母净利润0○=…--▽.26亿（-7□■--◇☆.07%）▪…▲…•，业绩符合我们预期▪=●▷☆。 主营业务表现突出○■，期待下半年环比加速△◁……◁。2025年上半年□◇…△•，分产品看◇…◇△▲◁，医用内窥镜器械行业收入2◇…☆○▽=.07亿元（+17▲▼■◇★▪.72%）=•★，占主营业务收入78=▽.28%（上年度同期占比80◁▽□•▪.47%）=◆◁▲……，其中医疗器械收入1•○▽◆○….72亿（+11-=.70%）△□，维修服务收入0▽◇▷◆=◆.35亿（+60▷■.58%）▼◁★•○•；光学行业收入0○★◆.57亿元（+34☆□•=▽◁.62%）…▲-，占主营业务收入21▲□•△◇.72%（上年度同期占比19○□.53%)□△▲★=。 美国○★●◇“对等关税◁■▼○◆”压力下•▷●▲◇，经营业绩稳步提升△…。2025年上半年△◇○☆，公司重点工作稳步推进▷=：（1）与美国大客户正式启动下一代内窥镜系统的合作开发★▲◆▼○，项目进展顺利☆▷；（2）泰国公司已建成内窥镜生产线和光源模组生产线○•▲，大部分销往美国市场的产品已经在泰国公司实现生产■•□☆▲，降低了关税对公司业务的影响▲▽=☆•▲；（3）在泰国公司实现了分析仪器整机设备的生产•●=■△□，开启了公司与分析诊断客户在整机设备上的合作业务○▪●○•；（4）启动了泰国公司二期生产产线的建设▽▪□，包括整机装配□-=◆○■、GMP生产车间等•●；（5）在淄博子公司建设了GMP生产车间和经济型内窥镜生产产线▷▷▷▽，为公司扩展一次性耗材类产品和门诊产品提供了生产基础•-；（6）与德国某手术器械公司合资建立了手术器械控股子公司••△，发展微创手术器械产品◆☆●▼…；（7）完善全国营销网络◁■△△-，继续围绕重点科室进行品牌建设和市场推广活动☆△■△○。 研发工作开展顺利☆-△○▷。2025年上半年•●▷，公司研发投入3□□△□☆■,321●△.47万元（+7-☆.79%）◇■，研发投入占比营业收入12-▷=.51%▷=。研发工作开展顺利•★▪▲▽：（1）配套客户研发的2△=☆.9mm膀胱镜和3mm小儿腹腔镜进入试生产阶段☆•，鼻窦镜已向客户交付样本…•○…□；（2）获得宫腔镜手术器械的注册证▼□，产品包括剪刀◁-▪△◆、抓钳和活检钳等◇•，妇科科室的产品体系得到扩充●●●•；（3）头颈外科相关镜体和手术器械已提交注册检验…■▼；（4）抗酸杆菌显微扫描分析仪已启动注册相关工作-▼■△☆▽，自动显微扫描系统技术平台建设及相关应用研究已开始◆○☆；（5）已开展用AI技术提升内窥镜图像质量的相关工作☆◆▷，正在调研并开展AI技术辅助诊疗的预研工作□…•○◆。 盈利预测与投资评级…•：我们考虑到公司与海外客户关系稳定★■-，维持2025-2027年归母净利润为1■◆▪□●.75/2▽▲•▲△☆.13/2…■★•.62亿元◆•，对应当前市值P/E估值分别为32/26/22X●▼◆△，维持▪▲…○•◇“买入●☆…■”评级▷★△□。 风险提示▲★◆=▪◇：关税风险加剧◇☆▪▽-；新品推广不及预期☆▽◁○；经营规模扩大带来的战略与管理风险等○★▷。
实现归母净利润0…▼…◆▽■.74亿元（yoy+5▽☆☆★★.52%）▷★，公司已经完成了美国工厂和泰国工厂的建立★▲，公司医用内窥镜收入2▽▷□.07亿（yoy+17△=○▽.72%）△▪，实现归母净利润0▪▽△.28亿元（yoy-13▲☆▼.55%）□▽…◇★，扣非归母净利润1…◆▼■.29亿元（yoy-5…★.26%）○◆▼◆，2025Q2实现营业收入1□•□.19亿元（yoy+15▼•.52%）-=▷■▲。
收入同比增速分别为27◆△▽▷◇=.8%…▲、27▪■▽☆.0%和28▼◁•▪★▼.6%○…◁■□，当前股价对应的PE分别为28x▽▪☆◆•☆、22x△▪★、17x☆▲△。销售费用0•★•.20亿（yoy+93●■.95%）■◁▼…△■，对应2025年4月30日股价PE分别为23★■▪、18□•、15倍•◇。风险因素■☆□•▽▲：市场需求提升不及预期●◇▲=；我们认为费用率提升主要是公司为提升自主品牌影响力▽★▽☆▲，其中医疗器件•…▼■☆、光学器件毛利率分别为69☆….68%（yoy+0•◇.77pct）▷▪•、44▲▲.85%（yoy+6===▪■.57pct）◁★•□•。
实现扣非归母净利润0=☆▼▪○.26亿元（yoy-7◇=○.07%）…▷▽=◇◆。海外收入快速增长◇○★◆◇…。分业务种类来看…□，高毛利产品发货占比提升○=■▼◁，通过协调境内和境外工厂的生产分工有效降低关税的影响••。区域维度▽◁●…！
另外公司已经开始就关税问题与美国客户进行协商■◆◁▼○、共同应对▽…▼▼，实现了对美国订单的顺利承接•△，提升品牌力☆■○。点评☆★△…▼： 客户去库影响收入节奏•■△•▼◁，
客户完成降库存□☆▼□-△，略有下滑□…，盈利预测◁★=▪-：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为5▽-▪-△▷.69◆□…○、7=○◆.12△○○☆△、8▷★●.74亿元□•，针对美国对华关税的风险○=▼=…，2025-2027年PE分别为26▽…▽▷▪●.1倍•▽▲▷▪、20▷■★●•….6倍和16■●☆▼•◆.2倍●=■▽=•，24Q4已恢复增长■-◆…▼◆。同比增速分别为32•●□•.32%/25▪■●.99%/22•△.35%◇△□▽○，可以满足公司绝大多数对美销售产品的生产★○-，2024年公司管理费用率为11●△○◇.79%（yoy+0○△■▽▷.47pp）○★●。
海泰新光(688677) l业绩简评 公司发布2025年半年报◆■，2025年H1公司实现营业收入2▲☆☆.66亿元☆▪★，同比增长20=◁●.50%○▪；实现归属于母公司所有者的净利润0▼●▷◆•.74亿元●•○▽，同比增长5•■▪◆◇◆.52%…•=；归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为0●◆★○★.72亿元▽▼△▲，同比增长12•☆■■.07%▼◆□△。 l25年H1经营分析 2025年H1公司医用内窥镜器械收入和光学行业收入均取得较明显增长◆…。2025年上半年◇□■，主营业务持续保持医用内窥镜器械和光学产品两类业务▼□。主营业务收入2=…●○◆.65亿元▲•，其他业务收入110☆▽-.84万元★…▪□■，主营业务收入占比99◁=-.58%-◆•，主营业务非常突出■◁◇。医用内窥镜器械行业收入2◇△•.07亿元△■▷=▽-，同比增长17▽•◆▷△○.72%▷▲…，占主营业务收入78…■◁=.28%•☆▲；光学行业收入5745•▲○○.67万元◆●■☆，同比增长34•■◆●▷.62%-◆△○▪，占主营业务收入21▽•••▪★.72%☆☆。 2025年H1公司重点工作回顾▪-★。（1）与美国大客户正式启动下一代内窥镜系统的合作开发▽★，项目进展顺利△▷=★◆；（2）泰国公司已建成内窥镜生产线和光源模组生产线▽◆，大部分销往美国市场的产品已经在泰国公司实现生产▪▼，降低了关税对公司业务的影响▼-；（3）在泰国公司实现了分析仪器整机设备的生产◆■▷☆…，开启了公司与分析诊断客户在整机设备上的合作业务★•-…▪◆；（4）启动了泰国公司二期生产产线的建设…•=，包括整机装配▲◇、GMP生产车间等•▼◁-；（5）在淄博子公司建设了GMP生产车间和经济型内窥镜生产产线▷▽，为公司扩展一次性耗材类产品和门诊产品提供了生产基础▪■■▼；（6）与德国某手术器械公司合资建立了手术器械控股子公司★…●◆★，发展微创手术器械产品-■▷☆★；（7）完善全国营销网络▷△☆□…▷，继续围绕重点科室进行品牌建设和市场推广活动▲◇▪。 2025年H1研发持续投入▪☆◁★★☆。2025年H1研发工作开展如下★▪■◆•：（1）配套客户研发的2▷•◆.9mm膀胱镜和3mm小儿腹腔镜进入试生产阶段★☆◁•■●，鼻窦镜已向客户交付样本●▼◁=▽■；（2）获得宫腔镜手术器械的注册证-▲，产品包括剪刀★▽◇◇、抓钳和活检钳等☆△☆=，妇科科室的产品体系得到扩充▪…□●▽■；（3）头颈外科相关镜体和手术器械已提交注册检验▼◆；（4）抗酸杆菌显微扫描分析仪已启动注册相关工作★△▷▲☆，自动显微扫描系统技术平台建设及相关应用研究已开始-△☆★；（5）已开展用AI技术提升内窥镜图像质量的相关工作•☆□，正在调研并开展AI技术辅助诊疗的预研工作●★…。 l盈利预测 我们预计公司2025-2027年收入端分别为5■▼.62亿元○…●▼★、7•▷.20亿元和9=…▼▪▪=.21亿元▷▪□，收入同比增速分别为27-□▼■☆▽.00%▲★△◇○、28▷★=.11%和27▽◇■-.86%△▪□▷，归母 净利润预计2025年-2027年分别为1○▼.74亿元•=★、2-△□▼.19亿元和2▪◁△△◆.80亿元☆●，归母净利润同比增速分别为28☆▪-=.61%▲△●●，25☆==▪.73%和27=●◇■.71%◆▽▷•。2025-2027年PE分别为31▷◆▼○.75倍□•、25…△=◁.26倍和19☆▼★△▽◆.78倍▽☆▪◆▷…，对应PEG分别为1★▼▪▪▼-.11▽◆◁▼★•、0▪★▽△▼.98和0•-◁•.71▼▽▽★，给予★-◆•“买入■-▽”评级◁◇。 l风险提示○•： 公司研发进度不及预期风险◆●=☆、产品销售不及预期风险◆▪△▷◆•、国际政治动荡及贸易摩擦影响★•◇▷。
泰国二期产线也已启动建设□◁•…；归母净利润同比增速分别为32☆•△◆▷.5%◁◇，26▽◇★.3%和27●=▪■☆■.6%▼◆-■。归母净利润1▽●◆◇◇▼.35亿元（yoy-7▪◆☆▽.11%）…◇=◆，光学行业收入0▼▽▪□▷□.57亿（yoy+34◁….62%）•◁◇■▼=。2024年公司实现营业收入4•★▼=.43亿元（yoy-5●-★.90%）■○☆•★•，产品研发进度不及预期◁=-…！
海泰新光(688677) 事件△▲▽：公司发布2024年年度报告及2025年一季度报告▲…。2024年实现营业收入4■=●.43亿元(-5-◇•▽▷•.90%)◆▪•，归母净利润1-■•.35亿元(-7△▷▷….11%)◆★◇，扣非净利润1□=▲▲▽◁.29亿元(-5□●▲.26%)▽••，经营性现金流1☆●○▼△-.12亿元(-28■…▽=◁▽.96%)□▷。2024Q4实现营业收入1▽□□▲.24亿元(+31■…■=.59%)•▷◆▪，归母净利润0◁◆.38亿元(+37•◇•.92%)☆○▽★，扣非净利润0=△▽▲.40亿元(+57○■□★.44%)-□☆△。2025Q1实现营业收入1◆▲▲=★▪.47亿元(+24▲▽▲◁=.86%)▼◇-•▷，归母净利润0=…▼••.47亿元(+21-▼□.45%)★=•☆，经营性现金流0▪★◆▲●.64亿元(+61▷★=.66%)◇◆•◇。 海外需求复苏带动业绩修复●△=，国内市场开拓进展顺利△○。公司2024Q4起业绩实现显著回升••◆▪，主要是海外客户库存降至低位=▲，2024年第四季度起发货相比去年同期大幅增长▼-▷。2025Q1复苏态势得以延续■●◁，发货规模大幅增长•◇△◁=☆，同比及环比增幅均超40%◇-▲△。同时☆◇△▪▪■，公司积极开拓国内市场◁◆•，医用光学产品在国内销售规模持续增加…•▽□。分业务来看▽○，2024年公司医用内窥镜器械产品实现收入3▷●▽△-▲.45亿元（-7▪▪.04%）=●▪□，毛利率70□▷▼▽▽◆.60%（-0◇●◁.66pct）▽☆●-◁，占比78◆…-●▼▲.34%（-0○◆□-.92pct）▼▷◇=■；光学产品实现收入0-…◁▼▷.95亿元（-1▼……☆▼.80%）=◁■，毛利率44△■▲★◇.16%（+7△◁◁.69pct）▪☆▪▷◇，占比21◇●□.66%（+0▽◇▲◇.92pct）▼●◁-•△。分地区来看★◁，2024年公司在国内实现收入1•▼.35亿元（-4…▽◇.70%）▷•，毛利率54○★◆.52%（+4▼◆.27pct）••，占比30○◆□□■.88%（+0-■.44pct）▽●◁◇；海外实现收入3■▼◆.06亿元（-6◁•▷.50%）-▪☆▼▼•，毛利率69•■○.43%（-0●◁▼.56pct）▼★，占比69-▪△◁□.12%（-0▼▲▼==.44pct）■◇-□★。2025Q1公司销售费用率为6☆△△▲-….19%（+2-■■☆.49pct）▷◇，公司积极开拓国内市场◁▷，业务宣传费☆○△△、差旅费◁☆★▷•、业务招待费等支出同比增加…•☆□☆△；管理费用率8★▪▲△.46%（-1○◇.19pct）◇-☆，股份支付费用•▽▪=•◁、修理费用减少□◁•◇；研发费用率10△□•★.61%（-2•◁.09pct）□▷，股份支付费用减少☆☆▷，剔除该影响后研发投入同比有所增加◇★••。 战略布局夯实增长弹性=▲●，国内外生产能力持续攀升◁□。公司以海外ODM+国内自主整机双轮驱动构建差异化竞争力☆=…•。公司配套美国客户新系统2023年9月正式上市后平稳上量▽…▷=，销售持续上扬☆•；美国子公司顺利通过三方体系认证和客户二方认证▪•；泰国子公司建立内窥镜和光源模组生产能力••●○△□，实现绝大多数对美销售产品的生产-◆=◁○；公司与美国客户开展下一代系统的协助研发◁○◆○，产品合作范围有望持续扩大◇=…=•◇；公司在国内加大围绕重点科室的品牌建设和市场推广活动▪▪○；4K摄像系统2024年顺利量产☆▷-▪□，在国内市场取得快速增长▽☆▪★-。此外△□•▷□，公司持续推进产品生产基地的建设以解决产能瓶颈●▷▲▽，以募集资金投资项目▼▷“内窥镜医疗器械生产基地建设项目▼▽▪◁”和▽▽▼“青岛内窥镜系统生产基地建设项目▪▼☆●△”为契机…•★☆，进一步提高生产线自动化水平▲△□◆★、提升生产设备综合性能■●▼▷▽▼，公司产品稳定性和可靠性等质量指标有望保持国际领先水平◁▲□，促进成本优势及盈利能力的持续增强◁▼▽…。 研发创新支撑产品矩阵升级■◆•，前瞻规划蓄力长周期成长=▷。公司保持较高研发投入水平•●○，持续围绕重点科室布局产品研发△=，从内窥镜核心产品扩展到手术器械及周边设备□-。当前公司为美国市场开发的新型4mm宫颈镜实现量产上市◇●▽■△，2★△▷■-.9mm膀胱镜和3mm小儿腹腔镜及开放手术外视镜已产品定型△□；针对国内市场的全系列腹腔镜▲•◇，包括白光=-…◆=、荧光▪★▪▼◇、除雾■•▲、3D 荧光●★○、标准长度•☆•、加长型□▽、超细型等几十种规格的腹腔镜完成产品注册并在国内上市▽○□-；针对泌尿科▼▪★…■●、妇科以及头颈外科开发的宫腔镜◇•▪…、膀胱镜▼▷、鼻窦镜等内窥镜产品完成注册并在国内市场上市…▲★☆•▽；第二代内窥镜摄像系统实现量产并在国内市场上市☆○○。 投资建议◆●…□◁•：公司作为国内领先的医用内窥镜器械和光学产品生产商☆◆•◁，具备从系统设计••▷●-、光机设计到光学加工•◆◆★▪◁、光学镀膜▲○、精密机械封装再到部件装配和系统集成的完备产业链◇○-△，有望持续受益于高端医疗设备国产替代大趋势☆☆。我们看好公司国内业务在医疗新基建背景下发展前景◁◇，但考虑到海外业务受客户需求的周期波动影响较大◇▼◆▼•☆，我们调整并预测公司2025-2027年归母净利润至1▷△▲-▲.79◆□、2▼--=○.23•◁◁●、2△◆…★●◇.76亿元■•，同比增长32☆◆=■.02%●□◁、24=•□◁.84%▼▪◆◇•、23•■★….75%=☆，对应EPS分别为1◆▷•.48元◆=▼、1◆△….85元○▪◁、2▽▷○•▽.29元☆▪，当前股价对应2025-2027年PE 22/17/14倍•◆○…，维持▽▽-“谨慎推荐■★▪”评级■◁。 风险提示•●：海外市场业务进展不及预期的风险●▲、国内产品放量不及预期的风险◁☆■▷▽、研发及上市进展不及预期的风险▽▼☆-▽。
海泰新光(688677) 投资要点 事件▪△□▲▪◆：公司近期发布2024年报及2025年一季报▽★◆，公司2024年实现收入4▪-◇.43亿元（同比-5•◇=□◇-.90%▲▲◆▽▼◇，下同）■▲▽▪▪◇，归母净利润1◇▷•.35亿元（-7…◇▲□◆.11%）▼▽△▲-，扣非归母净利润1◁▲■◆.29亿元（-5▽■○.26%）◇△△，25Q1实现收入1••○▪□.47亿元（+24△•-▷.86%）▼▲▽，归母净利润0○●.47亿元（+21◆-☆.45%）●•●□，扣非归母净利润0◇□☆△.46亿元（+26◆▽□▼◆.89%）○★▽▪◆◁，2024年报及2025Q1季报业绩符合我们预期△▷。 2024年主业受下游客户库存影响短期承压★•。2024年公司主营业务收入占比99☆▼★=●▲.49%◇▽▼•，医用内窥镜器械行业收入34○-◁=,515◁▲-◆-.91万元（-7◆△.04%）•◇★-▲☆，占主营业务收入78◆★★-•.34%（上年度同期占比79◇☆.26%）-▽■★▼；光学行业收入9▼•,543■◁△.01万元（-1○○•=.80%）•★，占主营业务收入21=●△.66%（上年度同期占比20-□•▲☆△.74%)冰球突破平台□◆•。 海外子公司与新产品合作逐步落地◆=▲，有望抵抗关税风险★◁•□。美国子公司顺利通过三方体系认证和客户二方认证◁▷◆，实现了对美国订单的顺利承接□★△□●；泰国子公司建立了内窥镜和光源模组生产能力▪-▼，实现公司绝大多数对美销售产品的生产☆…▪○，通过美国子公司…•●▲○、泰国子公司以及国内工厂的内部调节和生产协同▪-◁•◇□，可以应对中美贸易政策的变化◁◆▲△◁•；公司与美国客户开展了下一代系统的协助研发•▲…★。在下一代系统中▽○◁，将会引入公司的专利技术-◆-■，合作产品也从普外科产品扩展到运动医学•▽●、妇科▼-△•、泌尿◆•、关节以及头颈外科等科室■-◇•，大大拓展了双方产品合作范围▷▷◁△●▼。 公司在医用内窥镜方面新产品推进顺利•=▲▪=。公司配套美国客户新一代内窥镜系统在2023年9月正式上市△◇☆■-，2024年实现平稳上量△-★•▲；公司为美国市场开发的新型4mm宫腔镜实现量产上市◆☆，2-=☆.9mm膀胱镜和3mm小儿腹腔镜以及开放手术外视镜已经产品定型▲●▲▪，公司预计很快会量产上市▪□▽◆；公司关节镜★○◇☆、三维腹腔内窥镜●=□•▽、胸腔内窥镜正式在国内市场上市销售-•=；公司针对国内市场的全系列腹腔镜-△▷▲，包括白光□-、荧光==◆◁●○、除雾▪-▪、3D荧光◁•◁△△•、标准长度▲△▪■•●、加长型■▽◆▲、超细型等几十种规格的腹腔镜完成产品注册并在国内上市★○▲△▼▪；公司针对泌尿科•●▼、妇科以及头颈外科开发的宫腔镜◁▪、膀胱镜☆▼☆■▪▽、鼻窦镜等内窥镜产品完成注册并在国内市场上市=-★=；公司第二代内窥镜摄像系统在2025年实现量产并在国内市场上市•…▲★。 盈利预测与投资评级▪-◆◆：考虑到新品研发费用▲••=●、市场推广费用增加◇☆○○，我们将2025-2026年归母净利润由1▷□□•.86/2★•★.33亿元调整为1◇□★■.75/2△●•.13亿元★●■，预计2027年归母净利润为2=…▼=★….62亿元☆=△□，当前市值对应PE=24/20/16x☆■==★，考虑到公司2025Q1业绩迎来拐点▷-，全年有望持续○=•，维持■▷★◆“买入•△”评级■◁■=○。 风险提示◆=•：关税风险加剧●◁；新品推广不及预期▼◇▷▼--；经营规模扩大带来的战略与管理风险○•。
第二代内窥镜摄像系统在国内上市☆◇△，在这次对等关税发生之前■▽▼◇☆▲，完善营销体系=▼，实现归母净利润为1△○.82●▲△-、2▷☆.31○◁△、2◆=▲▷-●.86亿元★●▪，风险提示◁•▪： 公司研发进度不及预期风险…◇■○、产品销售不及预期风险▷■☆□••、国际政治动荡及贸易摩擦影响◁●▲。
从季度趋势来看▼•■▽★，归母净利润预计2025年-2027年分别为1★•□.79亿元▲▪◁△-•、2…-○-★.26亿元和2■△▲▪△▪.89亿元□…◇，国外收入1◆▼.98亿（yoy+28▽◆◁▲.58%）◆◆。
海泰新光(688677) 业绩简评 公司发布2024年年报和2025年一季度报□◁☆■○，2024年公司实现营业收入4◁▪○.43亿元◇☆★▽●，同比减少5…▷☆.90%•=●；实现归属于母公司所有者的净利润1-▷▲★…•.35亿元•▽，同比减少7◁▪.11%-☆◆；公司2024年度归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为1▪-▼▷=.29亿元…▼-•▽▲，同比减少5•…◇○.26%-●■◆。 2025年Q1公司实现营业收入1★▲.47亿元☆▽…▪▽□，同比增长24★▼△.86%◇■▪○◁；实现归属于母公司所有者的净利润0▪…▷△.47亿元=•◇★▷•，同比增长21▽●.45%▲◇◇●★；2025年Q1归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为0○•◁.46亿元-□，同比增长26▼■☆▪.89%●◆-□▪▽。 24年经营分析 2024年公司各年度任务目标顺利完成★◇▷-◆。（1）公司配套美国客户的新系统2023年9月正式上市后•▽，在2024年实现平稳上量△▽，销售持续上扬◁•；（2）美国子公司顺利通过三方体系认证和客户二方认证★•，实现了对美国订单的顺利承接◇◇★▼■▪；（3）泰国子公司建立了内窥镜和光源模组生产能力◆•★▲▪，实现公司绝大多数对美销售产品的生产◇▷▽▽☆，通过美国子公司▲•-•■◆、泰国子公司以及国内工厂的内部调节和生产协同□▷★●，可以应对中美贸易政策的变化•○；（4）与美国客户开展了下一代系统的协助研发•▷□□▷。在下一代系统中▽◇=◁△▼，将会引入公司的专利技术=★□，合作产品也从普外科产品扩展到运动医学=…▽★▼、妇科△■…◁=、泌尿…◁□▲、关节以及头颈外科等科室▷▼…，大大拓展了双方产品合作范围★•○；（5）公司4K摄像系统24年顺利量产◇●，在国内市场取得快速增长••●■；（6）加大围绕重点科室的品牌建设和市场推广活动▷★▪=△◁，公司品牌影响力得以加强◇◁■◇…▼；（7）围绕重点科室布局的产品研发持续进行▽◁■●，从内窥镜核心产品扩展到手术器械以及周边设备◇…◆。 公司高瞻远瞩•▽□●，提前中•☆◇、美▪•▷▼=、泰三地布局产线◇=■□▪◇，抗风险能力突出△◆。为了应对美国对华关税政策★◇●☆☆，公司在几年前就开始了海外布局◆•◇。公司已经完成了美国工厂和泰国工厂的建设=◁，目前绝大部分产品已经实现在美国工厂和泰国工厂生产和发货••☆▷…，公司内部可以通过协调境内和境外工厂的生产分工降低关税的影响△-。另外公司已经开始就关税问题与美国客户进行协商☆◁=…•、共同应对★▪，随着关税情况进一步明朗…▲△▼□，公司与客户会形成相应方案=▼▲▲。我们认为公司产品是医疗产品•●▽=，受关税影响较小△▼■◁，且海外客户对供应链体系管控非常严格▷◁…▷▲▷，公司和客户间为强绑定关系△■…，关税对公司实际经营影响可控○▷△◁▪。 25年经营计划 2025年公司将重点关注新镜种销售和自牌产品品牌建设工作▼◇▷-△-。（1）持续推进全国市场和营销团队的建设■…●△◇，在重点专科全面开展品牌建设工作和全国营销活动▲…☆，加强品牌影响力□★□▼■•；（2）配套美国客户实现2☆▷□.9mm膀胱镜和3mm小儿腹腔镜以及开放手术外视镜的量产◆•□●；（3）加强美国子公司和泰国子公司生产线建设★▪■▽，持续优化和完善国内外生产和供应链▲▽◆；（4）紧密协同美国客户开发新一代内窥镜系统▷▼…•，从腹腔镜产品延展到关节镜…=-、鼻窦镜产品以及气腹机等配套设备△▲▽；（5）围绕妇科和头颈外科等重点科室完善摄像系统◁◇•★、光源系统▪=•、内窥镜◆▷、手术器械等组合型产品方案▽◆=☆•；（6）进一步完善远程诊断和远程外科影像管理平台-□◆★，结合内窥镜影像和自动显微扫描成像系统…○，引进AI技术●▷▲◇，形成■○△“外科诊疗+快速病理+远程交互•◆◇▽”的影像管理方案◁◆…△；（7）开展外科手术显微镜和外科电子软镜研发●◁■●，与内窥镜影像系统配合形成多镜联合影像方案-▲■；（8）围绕自动显微扫描开展从核心部件到整机产品的技术研究和产品开发■▽△☆☆；（9）配合重点客户丹纳赫集团的供应链重建需求▲○▼，形成新的合作模式△●-，获得更多的业务机会△…○▼。 盈利预测 预计公司2025-2027年收入端分别为5△◁▪.62亿元○▪●◁■•、7•◇★☆.62亿元和9■◁△-.67亿元-▼=，收入同比增速分别为27□▷…■▼.0%•◁★□◆•、35◆…■◆▲-.6%和26▽•.9%◇◁，归母净利润预计2025年-2027年分别为1☆=◇.82亿元■◆○、2▲◇=◇□-.41亿元和3•-▪○.09亿元◇…-○○，归母净利润同比增速分别为34◁★◆▪.7%•◇▪△▼，32◁●•.1%和28▲◆●.1%•●◆。2025-2027年PE分别为23•◁◁…○.8倍=■□、18…●•○◁.0倍和14•○.1倍▲★◁○…•，对应PEG分别为0•◆▷-▪▷.69-◁、0◁☆○△●=.56和0▽=●◇○△.50•△◆◁。 风险提示•▽△▲●： 带量采购政策不确定因素△-•、产品销售放量不及预期□▼。
公司未雨绸缪▷☆，公司医用内窥镜器械业务有望恢复快速增长▷■▪▽-。市场竞争加剧风险◇★◁•。
且公司国内整机业务24年已成功搭建渠道★■-★，公司国内整机业务有望迎来快速发展…○★◇。随着史赛克1788渗透率持续提升□▲◁，海泰新光(688677) 投资要点-▽★★……： 事件•▼：公司发布2025上半年业绩▼○◇▷，随着关税情况进一步明朗▽•★，受美国客户降库存以及国内外经济下行影响-△，2024Q4和2025Q1已恢复增长▷★…，风险提示☆◆●▷◁◁。加大海外生产布局▲■◁=▽，主要因公司积极拓展国内市场★-•-▪★。
海泰新光(688677) 2024业绩复苏超预期▲▲◆□•，Q4海外库存出清▼=•，订单逐步恢复…□□▽■，维持△◁★…□“买入◁△•”评级公司2024实现收入4▪□-△.41亿元（yoy-6■•▪◇.35%）△-•■▼▲，归母净利润为1•=◆=.35亿元（yoy-7■◇☆☆◁▪.43%）•▷，其中2024Q4公司实现收入1★□▽★•.22亿元（yoy+29★▷▷.34%）□△●，归母净利润为0▲△▼•▽.37亿元（yoy+36☆◆▲◆.22%）▽▪◁▽，主要系美国客户库存降到低位△☆★□△，发货相比2023年同期大幅增长◆-▲。考虑到业绩受客户订单周期性影响较大-•▪-=△，我们下调2024-2026年的盈利预测▲□，预计公司2024-2026年归母净利润为1☆○●◁.35/1•▼★◆▽▷.80/2…▽◁●.31亿（原值为2▼=★-◁★.00/2◇◆▽.60/3-▽△▼.39亿元）□○=，对应EPS分别为1-•.11/1◇◁□▲★.49/1▪▼◁.92元/股▼▲▷，PE为35☆==◆▽▲.0/26○◁▼-◆▽.0/20△■★▽.2倍●▷，随着客户订单逐步恢复==▽•▷，新一代内窥镜系统销售持续增长▽◇□，作为内窥镜核心部件的唯一供应商-△•◇●=，公司海外业务收入有望进一步增长☆□-★▲，维持…-▪“买入○…◇◁■…”评级◇■。 2024年国内整机业务推进良好■-◆▼•，围绕重点科室形成系统解决方案 自2024年春节开始国内整机推广▷☆△，截至2024Q3已销售150套（临床使用）★▼…。围绕妇科和头颈外科等重点科室▼◇，搭建了30余人的营销推广团队--•。并在重点省份建立了销售经理和经销商○=◁▷，经销商体系现已基本建设完备●▷□。多家经销商已在2024年11月底集中签订经销协议…○▽，经销网络覆盖全国大部分省市◆▽★。积极开展品牌建设和学术推广□●▷…▽，形成品牌影响力▼☆，并且拓展气腹机■◇☆、手术器械等内窥镜配套产品◁▷，在妇科△•、头颈外科形成完善的内窥镜+器械产品解决方案▽▷■▲。 海外子公司陆续投产★▷，关税风险降低…★▲，公司利润率有望长期保持高位 美国子公司内窥镜总装生产线已经通过美国客户的认证■□□▽，2024年底开始批量生产和销售☆◆□▼▽◇，4mm的宫腔镜截至2024Q3发货2000多支●=…-▼；2◇•.9MM的膀胱镜和3MM超细腹腔镜已经通过测试▪◆，预计2025年上市=▼•□。泰国子公司已经获得BOI证书和生产许可证★-，同时也完成了产线布局◇▽▷，产能规划是年产两万支◆▲•○，2024年底处于试生产和过程变更阶段□■。海外子公司陆续投产=▽■◇◇，形成了总部▽☆▼、美国■▷☆、泰国之间的产业协同链条▽…▷▼◁◆，有助于公司充分发挥在美国的市场优势●★，在逆全球化供应链重建过程中获得优势地位▪-★=；随着海外子公司产能和管理水平的提升■◁-●□，关税对公司利润的影响会进一步降低=☆▽◇△，公司利润率有望长期保持在较高水平=▼●▪…。 风险提示▼○△•▽：海外大客户订单节奏波动风险●▼；产品研发推进不及预期◇…▽；市场推广不及预期◆▷。
2024年年报及2025年一季报点评◇•=-○：2024年业绩短期承压◇…，25Q1迎来拐点
以及国内▽★■•○“以旧换新◇•”政策对院端采购的支持◇◆☆▪，归母净利润0◇☆=.47元（yoy+21●•.45%）▲★•。泰国子公司已经拥有内窥镜和光源模组生产能力=-★△◆…，公司与美国大客户启动下一代内窥镜系统合作开发▼■◁☆□▷。
同比增速分别为28-…◇.6%▲…▽▷▲☆｜20年露营「全能派」一键解锁山海生活冰 2025年10月18–20日•●▪，第21届RA上海国际汽车定制改装博览会即将开幕•▽-•！深耕户外露营装备20余年的知名品牌——秋野地○，将携多款明星产品 更多 ｜20年露营「全能派」一键解锁山海生活冰，、25○•-◁▲.0%▽▲■-○▽、22◇▲▲■…◁.8%▷-●•▪，2025-2027年归母净利润分别为1•☆=◆.85/2☆☆●-.37/2□-□.95亿元•▲，2025H1▪★，内窥镜海外业务困境反转●▼=…◁，我们预计公司内窥镜镜体和光源25年会有明显增长•●◆。提前布局海外产能•☆▼…，期间费用端◁◆☆■☆，从费用率来看▼●◆★，公司致力于探索光学技术与医学-◆○★▽○、工业及激光☆●、生物识别等多领域的融合创新■★。
海泰新光(688677) 投资要点○▷： 公司发布2024年三季报□△○。 24Q1-3公司实现营收3◁□▼●.19亿元（同比-15▲=▲.3%）◆=□▽，归母净利润0▲…□▼◆.97亿元（同比-17▼▪◁▷.6%）◇•●=◁○，归母扣非净利润0-◁◁▷=.89亿元（同比-19○◁○▲.6%）▲•。 单Q3公司实现营收0●▼-▲.98亿元（同比-9○◆◁☆▷◆.4%）•▷◇▽□◇，归母净利0▼▼.27亿元（同比-7%）◁○○•▪，归母扣非净利润0▪◆▪-.25亿元（同比-2○▷○●◆.8%）▽••。 24Q3受客户降库存影响▽-◇，预计降库影响已步入尾声☆●=…。 公司24Q1-3业绩受客户降库存影响有所扰动●★□■，其中Q3业绩同比降幅收窄明显■○…，主要系24Q3对美国客户的销售收入同比降幅环比24Q1◆□□=△、24Q2有所收窄◇○▽□▽△，随着客户库存量下降到较低水平□★、新一代内窥镜系统销售持续增长-▽◇□▲△，公司作为其内窥镜核心部件的独供-•▪-□，我们认为24Q4起发货有望回升正常水平•-☆▲。 海外子公司建设进度加快•△★■▼，加速产业协同链条建设▪△▼-•☆。目前美国奥美克已完成审核并开启批量生产▽•；泰国子公司已获得BOI证书和生产 许可证▼□•●，正处于试生产和工程变更阶段▪○•▲▽。未来有望进一步降低关税对 公司业务的潜在影响▽★。 公司整机业务推广良好-◆★☆▷=，国药新光取证后有望进一步加速整机销售◁☆•=▼。 24Q3公司整机设备销售延续24H1增长趋势●=◆•，整机业务的推广良好将为公司自主品牌的建设打下了良好的基础▲-★•▪▪。国药新光双晶片4K荧光内窥镜系统▽▷◁•…◆、双晶片4K荧光除雾内窥镜系统于24年9月获批○▼◇△•=，后续随市场及销售开展△☆★☆◇◆，将进一步加速公司整机销售●☆◇▷□-码冰球突破平台投资评级 - 股票数据 -。 在研矩阵丰富◆•◇★•▷，ODM业务及自主品牌重点科室拓展齐头并进•-●。 同客户合作产品线mm新型宫腔镜已累计发货2000余支-▼；2）2•●◇-.9mm膀胱镜及3mm超细腹腔镜已通过测试△▷▷●△▪，预计25年正式上市◇□▪■。 公司围绕妇科★=◆、头颈外科等重点科室搭建营销团队=■，并持续开发具有竞争力的内窥镜核心产品▼▼•，同时拓展内窥镜以外的周边配套产品○-◇，为临床提供完善的解决方案☆▲。 盈利预测与投资建议 根据定期报告调整盈利预测▼●，我们预计公司2024-2026年归母净利润为1△■◇◇….6/2▽☆◆▲▲.0/2☆▽■▽.6亿元（前值24-26年为2-▼▷.0/2○=◇☆.7/3•○◆★.5亿元）◆◆●□，CAGR为20■-□▼◆.7%•▲-▽◇。随史赛克新品销售◆◁■、库存调整到位及公司整机系统销售起步▼△，公司有望展现业绩增长弹性▪☆●，维持▽○“买入◁▷…▪”评级☆▲▽◆…◁。 风险提示 ODM业务大客户依赖性较高◆▷●；整机业务市场拓展不及预期●○•●■；汇率波动风险★▷•▪▲。
